Глава 4. Здание современных финансов          97

ской финансовой отрасли они включены в экзаменационную программу для всех желающих получить лицензию финансового консультанта. Точно не известно, до какой степени эти инструменты используются в реальном мире финансов; очевидно лишь, что в каждой фирме и для каждой задачи выбирают свой. Многие специалисты попытались устранить недостатки этих формул и добавили новые идеи. И все же именно эти три формулы до сих пор остаются основными блоками, из которых построено здание со­временных финансов, теоретический фундамент которых был заложен еще столетие назад Башелье.

В данной книге утверждается, что прежде чем продолжить ремонт зда­ния, нужно полностью заменить фундамент. Чтобы понять важность этого "нулевого цикла", рассмотрим современное состояние здания.

Марковиц: что такое риск

Первый большой шаг к практическому применению идей Башелье сде­лал Гарри Марковиц, сын чикагского бакалейщика. Он рос в благополуч­ной семье – возможно, не столь зажиточной, как у Башелье, но и небедной. Как впоследствии вспоминал американский ученый, "мы жили в отличной квартире, никогда не испытывали недостатка в еде, и у меня была отдельная комната. Я даже не знал, что страна охвачена Великой депрессией" [23].

Несмотря на такую стабильность, Марковица, когда он поступил на экономическое отделение Чикагского университета, больше всего интере­совали именно неустойчивые состояния экономики. Как принять решение о вложении денег в строительство нового завода или о покупке пакета ак­ций, если заранее невозможно точно узнать, чем обернется эта инвестиция? В то время участники фондового рынка руководствовались простыми здра­выми рассуждениями: либо сам научись правильно выбирать акции, либо найми хорошего специалиста. Действительно, некоторым удалось неплохо "набить руку" в этом деле, опираясь на большой опыт, внутреннюю инфор­мацию, длительные исследования или сложные математические расчеты. Естественно, выпущено немало учебников на эту тему. Можно проанализи­ровать, какого финансового результата ждет фирма, какую прибыль она за­декларирует, сколько взяла кредитов, и, обработав эти данные, выдать "на гора" оценочную стоимость, какую в идеальном мире "должны" иметь те

или иные акции. Если она низкая, покупай акции. Через некоторое время весь рынок согласится с твоей оценкой, бросится покупать эти акции, цена на них возрастет, и ты их продашь с неплохим наваром. Даже если подобные операции кажутся рискованными, нет проблем: выбирай несколько разных пакетов, чтобы распределить риск ("не клади все яйца в одну корзину"). Преуспеешь, и количество выигрышных сделок превысит количество про­игрышных, т.е. ты все равно останешься с прибылью. Так гласила теория.

В 1950 году Марковиц занимался в университетской библиотеке, где его в один прекрасный день и осенило. Молодой экономист подбирал себе подхо­дящую тему для докторской диссертации, и случайная встреча с биржевым брокером подтолкнула его к изучению фондового рынка. "К тому времени я не прошел ни одного учебного курса по финансам и не имел ни одной ценной бумаги", – вспоминал позднее Марковиц. Заинтересовавшись фон­довым рынком, он прочел несколько книг на эту тему, таких как классиче­ская Security Analysis (Анализ ценных бумаг) Бенджамина Грэхема и Дэвида Л. Додда, вышедшая в 1934 году и посвященная правильному выбору ценных бумаг, и Theory of investment Value (Теория стоимости инвестиций) Джона Берра Уильямса. В последней говорилось, что для оценки стоимости некоторых ак­ций следует начать с прогноза размера дивидендов; затем сделать поправку на инфляцию, на упущенный банковский процент и другие факторы, ко­торые изменяют прогнозную цифру. Простое, понятное правило. Однако, рассуждал Марковиц, реальные инвесторы наверняка не идут таким путем. Они смотрят не только на свою потенциальную прибыль; будь это так, боль­шинство людей покупали бы только один вид акций, самый для них при­влекательный, и ждали бы, когда на них прольется золотой дождь. В дейст­вительности же люди думают и о диверсификации, или разнообразии, своих вложений. Они оценивают рискованность каждого вида акций, раз мах колебаний их цены по сравнению с другими акциями. Люди думают не только о вознаграждении, но также о риске, ими движет не только алчность, но и страх. Поэтому покупают акции не одной компании, а разных, фор­мируя свой портфель, или, если сослаться на упомянутую выше известную поговорку, "корзину" ценных бумаг. Идея диверсификации стара, как и сама инвестиционная деятельность. О ней, вспоминал Марковиц, знал даже, Шекспир, и воспел разнообразие в I сцене I акта пьесы Венецианский купец: